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出品：上市公司研究院
作者：君
1月1日晚间，软包电池龙头孚能科技发布《关于筹划控制权变更事项的停牌公告》，拟再次谋划易主。
孚能科技2020年7月于上海证券交易所科创板上市，发行市盈率高达1737.49倍，而彼时的行业平均市盈率仅25.39倍，即便是锂电池龙头宁德时代，其巅峰市盈率也才216.18倍。可以想见的是，孚能科技估值泡沫巨大。
然而，孚能科技的成长性未能与高估值匹配。上市当年，公司营收及净利润断崖式下滑，此后一直深陷亏损泥潭，不到5年的时间里已累计亏损超44亿元。更严重的是，2024年8月的一场火灾迅速引爆了信誉危机，公司股价一路跌至谷底，市值从巅峰时期的530亿降至100亿左右，蒸发超400亿。
毛利率行业“吊车尾” 5年不到巨亏44亿
孚能科技主要从事动力电池及电池系统的研发、生产和销售，为国内外交通网提供绿色动力，并积极研发储能技术。公司聚焦于先进大软包叠片电池的电芯、模组和电池包，已成为全球三元软包动力电池的领军企业之一。
据中国汽车动力电池产业创新联盟统计，2023年孚能科技国内市场装车量为5.94 GWh，份额占比1.53%，居国内第九。不仅如此，孚能科技还是软包电池龙头，多年位居全球软包动力电池装机量前3名，7年蝉联中国软包动力电池装机量第1名。2023年，公司在国内三元电池装车量中排名国内第4名，市占率4.71%，同比上升0.19个百分点。
但从经营结果来看，孚能科技连续亏损的现状与所取得的辉煌成就似乎并不匹配。
上市当年，孚能科技营业收入就出现“腰斩”，净亏损额达到了3.31亿元，是上市前4年累计净利润的4倍还多。2020年—2023年，公司营业收入“狂飙”，从11.2亿元增长至164.4亿元，年复合增长率高达144.85%。伴随而来的却是不断扩大的亏损规模，上市4年来累计亏损超40亿元。
2024年前三季度，孚能科技实现营业收入92.12亿元，经过3年“狂飙”后再次出现回落，同比下降17.98%；实现净利润-3.04亿元，虽然亏损力度大幅收窄，但依旧没有逆转亏损的现状，呈现出卖的越多，亏得越多的境况。
与孚能科技“增收减利”的尴尬局面截然相反，同行业公司的业绩均表现出明显的成长性特征。
收入端，即便是经历了多年狂飙，孚能科技的营收规模也未能突破200亿元，与宁德时代、国轩高科、欣旺达和亿纬锂能（维权）等巨头相比仍有不小差距，在议价能力与规模效应上难以获得优势。利润端，宁德时代的表现一骑绝尘，2020年—2023年累计净利润高达963亿元，比其余几家公司利润之和还高出好几倍；亿纬锂能、欣旺达、国轩高科虽不如宁德时代实力强劲，累计净利润也分别达到了113.41亿元、19.44亿元和14.12亿元。
盈利能力天壤之别的背后，孚能科技的毛利率严重掉队。
2019年，孚能科技毛利率为23.49%，与可比公司差距并不大。2020年，公司毛利率虽出现较大幅度的下滑，但仍略高于欣旺达。转折点出现在2021年，其毛利率下降至-3.35%，降幅接近20个百分点，自此以后再未回归到15%以上的水平。2024前三季度，虽然毛利率有所改善，但仍远低于亿纬锂能、国轩高科和欣旺达等同行。
2023年，孚能科技营收占比最高的电池包业务毛利率仅有2.45%，营收占比30.11%的第二大主营业务模组的毛利率甚至是-5.54%，储能业务毛利率也仅有2.7%。2024年上半年，公司已经暂停了储能业务，收入只剩8796.9元，连1万都不到，2023年同期为6712.55万元。
孚能科技坦言，公司管理能力的提升速度未能跟上公司业务增长的速度，内部条线未能打通形成合力，出现产供销脱节、海内外缺乏协同、市场研判分析失误、产研配合不力、供应链议价能力不足等重大管理问题，是造成公司连续亏损的根本原因。
与奔驰深度捆绑 业绩稳定性存疑
随着汽车行业加速内卷，欧美电动汽车市场需求放缓，降本增效、结构性竞争、年度议价、出海建厂……这些词汇构成了2024年汽配行业不争的残酷“写实”。
调研数据显示，2023年整车厂商提出的降本要求明显提高，有超半数企业被要求“年降”，幅度在5%到10%。多位行业人士称，目前5%的年降处于汽配行业的中位数水平。
上汽大通指出，当前汽车市场供大于求的问题突出，随着新车大量上市，市场供需失衡状况预计在短期内难以得到根本改善，导致“价格战”难以平息，并在2025年转向“成本战”。车企降本压力迅速向产业链上下游转移，这意味着，2025年车市“价格战”大概率不会消失，作为与主机厂拴在一条绳上的“蚂蚱”，汽车零部件厂商或许将在新的一年承受更多的价格压力。
汽配行业加速“内卷”之下，孚能科技自从2020年上市以来，国内业务的毛利率一直都是负值。
因此，孚能科技将发展重心向海外偏移，试图借奔驰这股东风扶摇而起。
2018年，孚能科技与戴姆勒、北京奔驰分别签署了合作协议，确定了长期合作关系，成为其动力电池供应商。2021年，公司按照戴姆勒、北京奔驰的订单进行批量生产和供货，覆盖EQS和新款EQA、EQB等多个车型。
可问题是，奔驰电车在国内拉胯的销量并没有给孚能科技带来蒸蒸日上的业绩。
公开资料显示，目前奔驰推出的EQE、EQA、EQB（含SUV）三款纯电车采用的是孚能科技的电池，2024年1-11月，上述三款车型的累计销量约2万辆，甚至不如造车新势力的单月销量。以理想汽车为例，其仅12月的新车交付量就达到了58513辆，全年共交付新车500508辆。
其次，与奔驰深度绑定的孚能科技，在供应链中的地位正在受到挑战。除公司外，宁德时代、亿纬锂能等同行均已与戴姆勒达成合作，进入其动力电池供应链体系。亿纬锂能也与奔驰签订了《供货协议》，2018年起至2027年持续向其提供锂离子电池。
目前，奔驰EQS、EQC车型的电池由宁德时代提供。2024年8月，奔驰与宁德时代共同宣布，双方将在电池技术领域进一步强化合作。根据计划，双方除了将共同开发高新电池技术，宁德时代还将成为奔驰电池领域的头部供应商，“保障下一代EQ产品未来几年的电池供应”，支持奔驰车型的大规模电动化。这就意味着，奔驰此前推出并宣布将于今年交付客户的豪华纯电轿车EQS，将率先配备宁德时代电池模组。
随着汽配行业“内卷”加速，孚能科技的议价能力似乎也在削弱。2023年末，公司预付款项余额为1.54亿元，同比下降59.61%；与此同时，应收账款则翻倍增长至36.64亿元，占营业收入的比例从13.10%上升至22.29%。2024年1-9月，营业收入同比下降17.98%的情况下，应收账款余额仍同比增长了2.2%，增至28.7亿元。
同时，孚能科技的存货跌价风险飙升。2020年—2023年，公司存货跌价损失分别为-1.16亿元、-1.81亿元、-3.11亿元和-6.06亿元，呈现快速上升趋势；占各期净利润的比例分别为35.05%、18.99%、33.55%和34.05%，是公司连续亏损的重要原因之一。截至2024年9月，公司存货余额24.04亿元。
2024年8月1日，韩国仁川一辆奔驰EQE 350纯电车自燃起火，火势迅速蔓延至周围车辆，导致100余辆车不同程度受损或报废。据悉，发生火灾的奔驰车辆所搭载的正是孚能科技生产的三元锂电池。
火灾事件一出，孚能科技大受影响，股价最低跌至8.28元/股，市值距离最高点蒸发约400亿。在本身就承受连续亏损的压力的同时，再加了一把信誉危机的火。电池存在安全隐患，以及是否要大规模召回海内外车辆更换电池等问题把孚能科技随之推向风口浪尖，在海外市场的声誉也不可避免地受到影响。更关键的是，火灾事件之后，孚能科技还能否继续实现海外业务扩张，以及继续获取奔驰的大规模订单，也成了变数，实现业绩扭亏为盈的预期也从而变得遥远。
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